縱觀國(guó)內(nèi)泛零售行業(yè)，電商之拼多多和實(shí)體零售之胖東來(lái)，兩者普遍被視為各自細(xì)分市場(chǎng)內(nèi)的標(biāo)桿，甚至是各自商業(yè)模式的 "最優(yōu)解"。而這兩者所共有且最被推崇的特性--以消費(fèi)者利益為最先，和極致的運(yùn)營(yíng)（前者側(cè)重于效率，后者更重質(zhì)量），或多或少 "傳承于" 另一個(gè)海外零售的標(biāo)桿—Costco。

此次海豚投研就與各位共同復(fù)盤、挖掘、學(xué)習(xí)這一久負(fù)盛名的零售標(biāo)桿，其核心優(yōu)勢(shì)和稀缺性到底體現(xiàn)在哪些方面，又是哪些具體的商業(yè)模式、經(jīng)營(yíng)方式上與對(duì)手不同的抉擇或堅(jiān)守造就了這種差異化的優(yōu)勢(shì)：

1、復(fù)盤過(guò)往的股價(jià)表現(xiàn)，2000 新千年初至今 Costco 的市值累計(jì)上漲了約 19x，年化漲幅約 12.8%，明顯高于標(biāo)普 500 同期年化 5.4% 的增長(zhǎng)。但顯然相比動(dòng)輒百倍的超級(jí)牛股，Costco 論漲幅并非最強(qiáng)的。

但按年度漲幅、Costco 僅在 dot.com 泡沫、08 年金融危機(jī)、20 年新冠的 "歷史級(jí)" 極端情況下，曾出現(xiàn)過(guò) 4 次年度收跌，其余年份全部收漲。極少回調(diào)和除股災(zāi)外近乎 100% 上漲的極高確定性，才是其真正稀缺之處。

2、分拆市值穩(wěn)定增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)因素，大多數(shù)時(shí)間內(nèi) Costco 的 PE 倍數(shù)都是在 20+x ~ 30x 的范圍內(nèi)波動(dòng)，估值并非主要功臣。市值的增厚主要是歸功于年化從未低于 10% 的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的 "日積月累"。其中，營(yíng)收增長(zhǎng)（藍(lán)色），費(fèi)用率下降（黃色），以及幾個(gè)年度內(nèi)稅費(fèi)的減少（深藍(lán)）是對(duì)利潤(rùn)增長(zhǎng)重要性依次遞減的主要因素。

因此，Costco 背后的秘密簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就落在兩點(diǎn)：

①什么原因使得 Coscto20 多年來(lái)，能近乎無(wú)視宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)景氣度的起伏，以及民眾的消費(fèi)習(xí)慣和渠道的變遷，能夠持續(xù)不斷地實(shí)現(xiàn)營(yíng)收的穩(wěn)健增長(zhǎng)？

②又有哪些原因，使得 Costco 能在 20 多年這么長(zhǎng)的跨度內(nèi)，持續(xù)不斷的提升經(jīng)營(yíng)效率、壓降費(fèi)用占比？在毛利率基本不變的情況下，公司利潤(rùn)率卻能持續(xù)小跨步的提升？

作為 Costco 研究的首篇，我們就先專注于上述的第一點(diǎn)，嘗試解答 Costco 到底是如何在數(shù)十年的跨度內(nèi)實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定、穿越周期的收入增長(zhǎng)，這一讓 Costco 能夠脫穎而出最最關(guān)鍵的原因，具體來(lái)看：

1、2005~23 年近 20 年間 Costco 的營(yíng)收復(fù)合增速為 8.8%，遠(yuǎn)高于 Walmart 和 Target 同期內(nèi)僅 3.3% 的增速。在線下零售這個(gè)已完全熟透的行業(yè)內(nèi)，Costco 是有著相對(duì)更高的成長(zhǎng)性。

2、除少數(shù)情況，20 多年來(lái) Costco 每年新開(kāi)的門店數(shù)量一直僅在 15~30 家之間，可見(jiàn)Costco 的增長(zhǎng)絕非簡(jiǎn)單靠開(kāi)店驅(qū)動(dòng)。剔除新開(kāi)業(yè)門店、和匯率和汽油價(jià)格波動(dòng)等不可控因素，Costco09~23 年同店可比復(fù)合增速為 6% 高于同行，即便在 09 年（金融危機(jī)），可比同店銷售依舊增長(zhǎng)了 3%，極強(qiáng)的抗宏觀周期的穩(wěn)定性可見(jiàn)一般。

3、究竟是什么原因，讓 Costco 能有如此忠誠(chéng)的用戶、穩(wěn)定的客流和銷售？在 "省、多、好、快" 框架下最重要的 "省" 上，Costco 采用的是給消費(fèi)者享受最大實(shí)惠的 "硬折扣" 模式。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，即低價(jià)并不依賴商品自身的低質(zhì)（低成本白牌）或有瑕疵（品牌折扣）。而是保障商品質(zhì)量同時(shí)，零售商壓低自身的毛利率空間，最直接的讓利消費(fèi)者。

作為驗(yàn)證，Costco 的毛利率十?dāng)?shù)年一直維持在 12%~13% 的低位，且從未有提升的跡象。明顯低于無(wú)論常規(guī)商超模式的 Walmart 和 Target、還是絕對(duì)低價(jià)的 Dollar Tree（美版 10 元店）25%~35% 之間的毛利率。清晰體現(xiàn)了 Costco 主動(dòng)堅(jiān)守低毛利的抉擇。

4、Costco 相對(duì)同行定價(jià)較低的同時(shí)，其商品也一般是 "優(yōu)質(zhì)的代名詞"。"省" 和 "好" 兩者兼顧且皆優(yōu)，是公司能吸引并保持忠誠(chéng)穩(wěn)定客流的制勝理由之一。雖" 以折扣為名"，Costco 實(shí)際定位于中產(chǎn)消費(fèi)。作為驗(yàn)證，Costco 消費(fèi)者的單次購(gòu)物金額在$100 以上，是競(jìng)對(duì) Walmart 和 Target 約$50+ 的客單價(jià)的兩倍。

Costco 主動(dòng)篩選并圈定了中產(chǎn)這個(gè)范圍較小、畫像相對(duì)明確的用戶群體，一方面讓公司享受到了中產(chǎn)階級(jí)更強(qiáng)的消費(fèi)能力（能負(fù)擔(dān)優(yōu)質(zhì)商品）和理論上波動(dòng)性更低的日常消費(fèi)支出，這點(diǎn)也是 Costco 更抗周期的原因之一。

5、在 "多" 的角度 -- 即商品/服務(wù)的豐富度上，Costco 的選擇是 "加法與減法" 并存。

商品 SKU 總數(shù)量上，Costco 的選擇是 "少"（而精）。Costco 的 SKU 數(shù)量普遍僅在 4000 上下，遠(yuǎn)低于常規(guī)大型超市 20,000 左右的 SKU 數(shù)量。且商品種類結(jié)構(gòu)上，Costco 僅有的 SKU 中的 3/4，是分配給食物和日常必須品等高頻、剛需類商品。僅有 1/4 是分配給服飾家居、電器玩具等低頻、可選的商品。

精選且有限的商品種類，降低了消費(fèi)者的決策成本（不會(huì)亂花迷眼），另一方面也降低了選品和供應(yīng)鏈上的管理運(yùn)營(yíng)難度（成本和效率角度我們會(huì)在下篇再詳細(xì)討論）。

品類上3/4 的商品集中在需求大體剛性、必須高頻購(gòu)買的日常商品上，帶來(lái)穩(wěn)定且高頻的客流，也是起收入相對(duì)穩(wěn)定的重要原因。且食物 (生鮮、冷凍) 等品類天然并不太適配線上銷售，也是 Costco 并未過(guò)多受線上零售影響的原因之一。

6、"加法" 則是 Costco 在低價(jià)、高頻的日常品購(gòu)物外，拓展單價(jià)和利潤(rùn)空間更高的可選品和服務(wù)，一方面更全面服務(wù)能更好的綁定消費(fèi)者，同時(shí)也能做高銷售額和利潤(rùn)。例如 ① 同樣高頻的加油和低價(jià)實(shí)惠的餐飲服務(wù)，能起幫助增加消費(fèi)者的黏性；② 相對(duì)低頻、可選、但利潤(rùn)空間也更高的藥房、測(cè)光、測(cè)聽(tīng)力、汽車維修，乃至酒旅預(yù)訂和保險(xiǎn)、信用卡等跨度更大的業(yè)務(wù)。則是憑借 Costco 主業(yè)帶來(lái)的增量獲客成本近乎為零的大量客流，即便這些業(yè)務(wù)非 Costco 的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，出于很低的增量成本和較高的利潤(rùn)空間，仍能幫助增厚公司的利潤(rùn)。

7、小結(jié)以上幾點(diǎn)，我們可以看出與一般企業(yè)不同，Costco 做出了大量的舍棄。不追求高速增長(zhǎng)，反而保守拓店確保新店的成功和穩(wěn)定的同店銷售增長(zhǎng)；不追求高利潤(rùn)率，反而主動(dòng)堅(jiān)守低毛利，讓利消費(fèi)者；不追求無(wú)邊界的拓展用戶，反主動(dòng)限制、定位用戶群體，方便用戶和公司相互匹配供給和需求；不追求商品的大而全，反主動(dòng)精簡(jiǎn)、專注優(yōu)質(zhì)且近乎無(wú)視經(jīng)濟(jì)和科技周期的剛需品上，保證了需求的穩(wěn)定。不可否認(rèn)，以上各點(diǎn)確實(shí)也限制了公司的增長(zhǎng)，很少超過(guò) 20% 的利潤(rùn)增速，規(guī)模永遠(yuǎn)不可能成為行業(yè)第一等都是代價(jià)。換來(lái)不算高的增長(zhǎng)，但極強(qiáng)的穩(wěn)定性。其中抉擇值得深思。

在下篇，我們將更多關(guān)注公司的運(yùn)營(yíng)、管理和效率層面，看看 Costco 是如何在這么多的 "自我設(shè)限" 下和業(yè)內(nèi)最低的毛利下，仍能實(shí)現(xiàn)不俗并不斷小幅走高的利潤(rùn)。

以下為正文分析內(nèi)容：

一、Costco 難能可貴在哪？走的快不如走的遠(yuǎn)

1、漲幅不再高，在于穩(wěn)

如引言所述，我們想要解答的一個(gè)問(wèn)題即，從投資者的角度 Costco 這家公司到底好在哪里？從最終評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)—市值增長(zhǎng)的角度，復(fù)盤 Costco 過(guò)去的表現(xiàn)大體可以發(fā)現(xiàn)：

① 漲幅不俗但不算驚人：新千年的 2000 年至今 Costco 的市值累計(jì)上漲了近 19x（年化漲幅約 12.8%），大幅跑贏同期標(biāo)普 500 指數(shù)約 2.7x 的累計(jì)漲幅。但相比 Nvidia 同期內(nèi)上漲超 1000x（即便不考慮近 2 年因 AI 導(dǎo)致的上漲，2000~22 年 NVDA 累計(jì)漲幅也在 100x 以上）的標(biāo)的，顯然Costco 的漲幅相當(dāng)可觀，但也并沒(méi)達(dá)到驚世駭俗的水平。（按 2000 年至今可追溯的股價(jià)漲幅從高到底排行，Costco 僅能排到 250 名左右）

② 勝在確定性：但Costco 自新千年以來(lái)僅有四次股價(jià)年度收跌的歷史，且分別出現(xiàn)在 2000~2002 的美股互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，2008 年的全球金融危機(jī)，和 2020 年初新冠爆發(fā)時(shí)。換言之，Costco 僅有 4 次年度收跌，很大一部分原因也是受 "歷史級(jí)" 的市場(chǎng)大崩盤影響。剔除極端的 "股災(zāi)" 案例，從年度 K 線層面，Costco 可以說(shuō)是一個(gè)勝率達(dá)到 100%，永不會(huì)虧損的選擇。

結(jié)合以上兩點(diǎn)，從市值增長(zhǎng)的角度側(cè)寫，Costco 的年化漲幅不俗但并算不驚人的程度，真正的稀缺點(diǎn)更多在于能持續(xù)跑贏市場(chǎng)、極少回調(diào)、持股體驗(yàn)很高的極高確定性。

解構(gòu) Costco 近 25 年市值約 17x 漲幅的驅(qū)動(dòng)因素，我們以每 10 年作為一個(gè)區(qū)間，可見(jiàn)：

①1999 年底～2009 年底，Costco 的市值近乎原地踏步，十年累計(jì)漲幅近 28%，年化增長(zhǎng)僅 3%。其原因主要是受估值泡沫破滅、大幅回調(diào)的拖累。在 dot.com 泡沫破滅之前的1999 年 Costco 的 PE 估值一度高達(dá) 50x，而 09 年底時(shí)則為 24x，估值收縮了 52%（年化-7%）。不過(guò)同期營(yíng)收和凈利潤(rùn)年化增速分別為 10% 和 11%，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)實(shí)際是不錯(cuò)的。

②2009~2019 十年，市值累計(jì)上漲近 4x，主要靠業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)（收入和利潤(rùn)年化增長(zhǎng) 8% 和 13%），估值僅是溫和提升（從 24x 到 35x，年化上升 4%），

③ 2019～至今，受美國(guó)有史以來(lái)最大量化寬松的驅(qū)動(dòng)，Costco 的市值在估值和業(yè)績(jī)?cè)鏊匐p提升的共振下快速拉升。近 5 年年化 27% 的市值增長(zhǎng)中，約 10% 的年化增長(zhǎng)來(lái)自估值的走高（目前 Costco 的 PE 估值又已回到 50x 以上），但利潤(rùn)的年化增速提高到 16% 是更主要的驅(qū)動(dòng)因素。利潤(rùn)增速的提升一定程度上也給明顯拉高估值的提供了支撐。

由上文可以看到：近 25 年絕大部分時(shí)間內(nèi) Costco 市值增長(zhǎng)近乎完全是由利潤(rùn)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)的，除了首尾兩個(gè)階段明顯膨脹的估值倍數(shù)對(duì)市值有明顯的影響外，大多時(shí)間 Costco 的 PE 倍數(shù)都是在 20+x ~ 30x 的范圍內(nèi)波動(dòng)。

巧合的是，1999 底和目前 Costco 的 PE 估值都已在 50x 以上，難以不讓人聯(lián)想 Costco 和目前美股的估值（或者說(shuō)泡沫程度）是否已達(dá)到了當(dāng)年 dot.com 的水平，后續(xù)的歷史又時(shí)候會(huì)重演。

2、收入增長(zhǎng)為基石，提效降費(fèi)添花

由上文可見(jiàn)，Costco 的市值增長(zhǎng)，除了在股市泡沫的累積和破滅等特殊階段，大部分是由 "穩(wěn)健且持續(xù)" 的利潤(rùn)增長(zhǎng)積累起來(lái)的，那么解構(gòu)2010 年至今 Costco 年化 13.4% 的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，又是主要由哪些因素驅(qū)動(dòng)的？

通過(guò)拆分，可以清晰看到 Costco 近 10 多年的利潤(rùn)增長(zhǎng)主要是由營(yíng)收增長(zhǎng)（藍(lán)色），費(fèi)用率下降（黃色），以及幾個(gè)年度內(nèi)稅費(fèi)的減少（深藍(lán)）所驅(qū)動(dòng)的，重要性依次遞減。而毛利率（綠色）并沒(méi)有持續(xù)的正向貢獻(xiàn)。（2020 和 2021 年受疫情的擾動(dòng)，業(yè)績(jī)波動(dòng)幅度過(guò)大，不體現(xiàn)長(zhǎng)期趨勢(shì)。）

通過(guò)以上的拆分，我們可以清晰的看到 Costco 過(guò)去數(shù)十年能有近乎從不回調(diào)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和股價(jià)回報(bào)，其背后的秘密實(shí)際簡(jiǎn)單兩點(diǎn)就足以概括：

二、穿越周期的消費(fèi)者偏愛(ài)從何而來(lái)

依據(jù)以上確定的分析方向，先看營(yíng)收為何能持續(xù)增長(zhǎng)的原因。2005~23 年近 20 年間 Costco 的營(yíng)收復(fù)合增速為 8.8%，盡管不足 10% 的復(fù)合增速絕對(duì)角度來(lái)看，算不上很高的成長(zhǎng)性。但橫向?qū)Ρ?Walmart 和 Target（Costco 最大的兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手）同期內(nèi)都僅為 3.3% 的復(fù)合增速，清晰可見(jiàn)Costco 實(shí)際在商超零售這個(gè)已非常成熟、整體增速非常有限的行業(yè)內(nèi)，有著稀缺的相對(duì)高成長(zhǎng)性。

并且，相比 Walmart 和 Target 在多個(gè)時(shí)期出現(xiàn)過(guò)負(fù)增長(zhǎng)的低谷，Costco 僅在 08~09 年金融危機(jī)時(shí)代出現(xiàn)過(guò)近 20 年唯一一次營(yíng)收負(fù)增長(zhǎng)，其增長(zhǎng)更低的波動(dòng)和更強(qiáng)的抗宏觀周期的能力由此已可見(jiàn)一斑

1、"保守" 的開(kāi)店節(jié)奏 & 穿越周期的單店增長(zhǎng)

分拆 Costco 的營(yíng)收增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)因素，自2000 年至今，平均單店銷售額增長(zhǎng)和門店數(shù)量增長(zhǎng)對(duì)驅(qū)動(dòng)因素增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)基本是平分秋色的，兩者在 2000~23 年間的年復(fù)合增速都為 4.5%。并且，自2017 年開(kāi)始單店銷售額的貢獻(xiàn)開(kāi)始明顯高于新增門店的貢獻(xiàn)。因此 Costco 的穩(wěn)定增長(zhǎng)并非是靠新增門店就足以實(shí)現(xiàn)，持續(xù)的單店銷售增長(zhǎng)更為關(guān)鍵。

進(jìn)一步看，Costco 的總門店數(shù)量（Costco 稱為 warehouse）由新千年的 313 家增長(zhǎng)到目前的 860+ 家，除去少數(shù)異常值20 多年來(lái) Costco 每年新開(kāi)的門店數(shù)量一直大體維持在 15~30 家之間。

與我們熟悉的互聯(lián)網(wǎng)或或者說(shuō) "網(wǎng)紅零售" 的發(fā)展路徑 - "快速開(kāi)店搶占市場(chǎng)（哪怕前期虧損），待取得頭部地位或規(guī)模效應(yīng)后再著手降本增效釋放利潤(rùn)"所不同，Costco 堅(jiān)守了非常穩(wěn)扎穩(wěn)打的擴(kuò)張策略。即便目前其營(yíng)收和門店數(shù)量都已數(shù)倍于新千年時(shí)，其開(kāi)店的節(jié)奏也依舊沒(méi)有無(wú)絲毫的加速，甚至可以說(shuō) "過(guò)分保守"。

從主觀經(jīng)驗(yàn)的角度，快速擴(kuò)張先搶占市場(chǎng)的打法有概率在數(shù)年時(shí)間內(nèi)就從零做到某垂類賽道內(nèi)的龍頭，隨后再精細(xì)化運(yùn)營(yíng)、釋放利潤(rùn)并守住份額。但正如俗語(yǔ)"來(lái)的快去得也快"，"大干快上" 成長(zhǎng)起來(lái)的公司或品牌，隨著消費(fèi)者偏好、或者其他外部環(huán)境的改變，又迅速重回 "默默無(wú)名" 的情況并不鮮見(jiàn)。

相比之下，堅(jiān)持緩慢擴(kuò)張的 Costco 卻在數(shù)十年內(nèi)一直維持著行業(yè)頭部地位和高于平均水平的增長(zhǎng)。盡管前者未必是后者的必然因素，但Costco"走的慢反而走的更遠(yuǎn)" 顯然值得投資者們思考。后文中我們會(huì)進(jìn)一步展開(kāi)探討 Costco 穩(wěn)健開(kāi)店背后的主管選擇和客觀制約。

而 Costco 持續(xù)且穩(wěn)定的單店銷售增長(zhǎng)則更為稀缺且珍貴，Costco 在過(guò)去近 25 年的平均單店銷售復(fù)合增速為 4.5%，而剔除新開(kāi)業(yè)門店對(duì)單店銷售的拖累，以及匯率和汽油價(jià)格波動(dòng)這種不可控因素，Costco 從 09 年至 23 年同店可比復(fù)合增速實(shí)際達(dá)到 6%，且即便是在金融危機(jī)影響的 09 年，可比同店銷售依舊同比增長(zhǎng)了 3%。換言之，Costco 持續(xù)穩(wěn)定、近乎從不 "掉鏈子" 的單店銷售增長(zhǎng)，是其業(yè)績(jī)能穿越經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)周期的關(guān)鍵原因。

2、何為真正的實(shí)惠？軟折扣 vs. 硬折扣

那么 Costco 是做（對(duì)）了什么，才讓擁有了這穿越周期穩(wěn)定增長(zhǎng)的能力？按照零售行業(yè)經(jīng)典的 "省、多、快、好" 的框架，先從最重要的 "省" 的角度出發(fā)，實(shí)際上"性價(jià)比零售" 之中也分為軟折扣、硬折扣和絕對(duì)低價(jià)三類：

① 低價(jià)店：該業(yè)態(tài)主要強(qiáng)調(diào)的是商品的絕對(duì)低價(jià)，產(chǎn)品價(jià)格大多限定在某一區(qū)間內(nèi)，如十元、百元店等。但該業(yè)態(tài)低價(jià)的主要原因之一，是其銷售的商品大多本身就成本低廉，如白牌、或貼牌產(chǎn)品。在很多情況下，由于低廉的成本，低價(jià)店的加價(jià)率（或者說(shuō)毛率）實(shí)際并不低。

② 軟折扣：通過(guò)銷售尾貨/臨期/反季節(jié)等瑕疵商品，實(shí)現(xiàn)超低價(jià)格的商業(yè)模式。軟折扣模式的低價(jià)主要是源自商品本身具有一些瑕疵，但該業(yè)態(tài)下的商品大多數(shù)是具有品牌的。

因此，該模式下零售商的主要價(jià)值，在與品牌建立良好關(guān)系、保證貨源穩(wěn)定；依舊在選品、或者說(shuō)消費(fèi)者雪球把握上的出色能力，從而確保其采購(gòu)的瑕疵品有較高的售出率（而不是成為擠壓庫(kù)存）。

③ 硬折扣：硬折扣模式下銷售的商品，其低價(jià)來(lái)源是零售商通過(guò)優(yōu)化供應(yīng)鏈/提升經(jīng)營(yíng)效率/自產(chǎn)商品等方式，壓低自身毛利率來(lái)讓利消費(fèi)者。并且硬折扣下銷售的商品都是并無(wú)質(zhì)量缺陷的良品，甚至是品質(zhì)較高的優(yōu)質(zhì)商品，其絕對(duì)價(jià)格大多情況下并不低。

相比前兩種模式的低價(jià)多少賴商品自身的問(wèn)題（外部因素），硬折扣則更多是靠零售商自身效率的內(nèi)部因素實(shí)現(xiàn)低價(jià)。因此，硬折扣在三種 "性價(jià)比零售" 業(yè)務(wù)中，普遍是利潤(rùn)率最低的，最貼近薄利多銷的模式。

實(shí)際情況下，Costco 的毛利率十?dāng)?shù)年一直維持在 12%~13% 的低位，明顯低于行業(yè)平均，且公司也從未有提升毛利率的意圖。相比之下，無(wú)論是常規(guī)商超模式的 Walmart 和 Target，還是絕對(duì)低價(jià)的 Dollar Tree（美國(guó)版 10 元店）其毛利率都達(dá)到 25%~35% 之間?？缡袌?chǎng)看，國(guó)內(nèi)學(xué)習(xí)硬折扣模式的家家悅毛利率也在 20%~25% 之間。

商品的定價(jià)上，對(duì)比同種商品的價(jià)格，Costco 相比 Walmart（體量最大和理應(yīng)最強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)）普遍低 10%~40% 左右，其他中小型的區(qū)域性連鎖超市的價(jià)格比 Costco 則貴 60%~70%。

因此，無(wú)論是跨業(yè)態(tài)或跨市場(chǎng)看，Costco 在貫徹低毛利率上是最堅(jiān)定。Costco 的低價(jià)并非源自商品的低質(zhì)/瑕疵，或" 壓榨" 供應(yīng)商，而更多是向內(nèi)壓榨自身的毛利和經(jīng)營(yíng)效率，以最低的加價(jià)率將最多的實(shí)惠讓渡給消費(fèi)者。

3、"低價(jià)又優(yōu)質(zhì)" 是制勝法寶

雖以 "折扣" 為名，Costco 實(shí)際定位于中產(chǎn)消費(fèi)。根據(jù)調(diào)研，Costco 的消費(fèi)者的單次購(gòu)物金額在$100 以上，是競(jìng)對(duì) Walmart 和 Target 約$50+ 的客單價(jià)的兩倍。（這和上文 Costco 同一商品價(jià)格低于 Walmart 是兩個(gè)概念）

定性角度，在眾多社交媒體上 Costco 的商品大多數(shù)也被視作 "優(yōu)質(zhì)的代名詞"，例如原材料上采用 "優(yōu)質(zhì)動(dòng)物奶油"、"進(jìn)口優(yōu)質(zhì)榴蓮" 等是其商品優(yōu)質(zhì)的一些佐證。

換言之，在 "省" 和 "好" 兩點(diǎn)上 Costco 是兩者兼顧且皆優(yōu)的，商品相對(duì)低價(jià)的同時(shí)，品質(zhì)也相對(duì)優(yōu)異，是 Costco 能無(wú)視周期、保有穩(wěn)定、忠誠(chéng)客流的最主要原因其一。

此外 Costco 面向中產(chǎn)的定位還有另外兩點(diǎn)值得關(guān)注的優(yōu)勢(shì)：

首先，通過(guò)設(shè)立會(huì)員準(zhǔn)入門檻、并銷售價(jià)格相對(duì)較貴的品質(zhì)商品，Costco 主動(dòng)篩選并圈定了一個(gè)范圍相對(duì)較小、畫像相對(duì)明確的用戶群體，從而能有針對(duì)性的提供適配的產(chǎn)品和服務(wù)，提高轉(zhuǎn)化率。并且，中產(chǎn)收入以上人群理論上抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)、其日常消費(fèi)支出的波動(dòng)性相對(duì)更低，這應(yīng)當(dāng)也是 Costco 單店銷售額波動(dòng)低于同行的原因之一。

其次，明顯更高的客均消費(fèi)金額也使得 Costco 盡管加價(jià)率（即毛利率）明顯較低，其客均毛利潤(rùn)額卻并不明顯低于同行，給了 Costco 足夠覆蓋其他經(jīng)營(yíng)費(fèi)用的空間，因此即便不考慮會(huì)員收入，純粹零售業(yè)務(wù)上留給 Costco 的理論利潤(rùn)空間上也未必明顯少于同行。

如下表的展示性測(cè)算，Costco 和 Walmart 平均從單次用戶購(gòu)物中獲取的毛利潤(rùn)額都大約是$13 左右。此處僅是初步引出此點(diǎn)，關(guān)于成本端的會(huì)另文再詳細(xì)討論。

4、加法與減法并存

在 "省" 和 "好" 兩點(diǎn) Costco 都可謂業(yè)內(nèi)最佳水準(zhǔn)，而在 "多" 的角度 -- 即商品/服務(wù)的豐富度上，我們認(rèn)為Costco 的選擇是 "加法與減法" 并存。

商品 SKU 總數(shù)量上，Costco 的選擇是 "少"（而精）。以Costco 為代表的倉(cāng)儲(chǔ)量販超市，雖也大多位于郊區(qū)地帶、單店面積較大，但SKU 數(shù)量普遍僅在 4000 上下，遠(yuǎn)低于常規(guī)大型超市 20,000 左右的 SKU 數(shù)量。

即便是相比同屬倉(cāng)儲(chǔ)會(huì)員店的 Sam’s 和 BJ‘s，Costco 的商品 SKU 也仍是最少的。以生鮮、冷凍食品為例，Costco 的商品 SKU 數(shù)量于 Sam’s 大體接近但也少 30%~40% 左右，相比 BJ’s 商品 SKU 屬更是精簡(jiǎn)一半以上。

商品種類結(jié)構(gòu)上，Costco 將僅有的 4000 個(gè) SKU 中的 3/4，都分配給了食物和日常必須品等高頻、剛需類商品。僅有 1/4 是分配給服飾家居、電器玩具等更低頻、可選的商品。

以上兩點(diǎn)結(jié)合，精選后有限的商品種類，實(shí)際降低了消費(fèi)者的決策成本（不會(huì)亂花迷眼），一定程度上有利于銷售。另一方面將商品聚焦在種類更少的暢銷、或優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品上也會(huì)降低選品和供應(yīng)鏈上的管理運(yùn)營(yíng)難度，有利于降低成本（后文會(huì)再詳細(xì)討論）。

品類結(jié)構(gòu)上，將3/4 的商品集中在食品和日用品這類無(wú)論經(jīng)濟(jì)周期，需求大體剛性且必須高頻購(gòu)買的商品上，給 Costco 創(chuàng)造了穩(wěn)定且高頻的客流。再通過(guò)單價(jià)和利潤(rùn)空間更高的可選品銷售，做高銷售額和利潤(rùn)。

另一個(gè)角度看，食物包括生鮮、冷藏/凍食物、熟食等天然不適配線上銷售+ 快遞配送的模式，也是 Costco 并未過(guò)多受線上經(jīng)濟(jì)滲透影響的原因之一。

不過(guò)相比商品側(cè)的 "減法" 或者 "少而精"，Costco 在附加服務(wù)上則是 "做加法"。抽象的看拓展業(yè)務(wù)可以有兩個(gè)方向：一是將同一個(gè)生意拓展到不同的場(chǎng)景，如將線下零售拓展到線上；二 則是在同一個(gè)場(chǎng)景（內(nèi)），裝入各類不同的業(yè)態(tài)。

Costco 即采用的第二種拓展方式，在門店內(nèi)裝入多種不同類型的服務(wù)，給消費(fèi)者提供更便利的一站式服務(wù)，具體來(lái)看包括：

① 同樣高頻的加油和餐飲服務(wù)，主要是幫助增加消費(fèi)者的黏性。由于 Costco 門店一般偏遠(yuǎn)的位置和美國(guó)居民汽車出現(xiàn)的習(xí)慣，消費(fèi)者開(kāi)車到店后加油是自然延伸出的場(chǎng)景。餐飲則是比日常購(gòu)物更高頻的消費(fèi)場(chǎng)景。極低價(jià)的烤雞和熱狗 + 可樂(lè)等爆款單品，也確實(shí)是 Costco 的引流舉措之一。

②相對(duì)低頻、可選、但利潤(rùn)空間也更高的藥房、測(cè)光、測(cè)聽(tīng)力、汽車維修等服務(wù)。屬于核心的日常購(gòu)物外，由高頻向低頻、由必選向可選、商品向服務(wù)的延展。起豐富消費(fèi)者購(gòu)物體驗(yàn)，并一定程度上增厚利潤(rùn)的作用。

③酒旅預(yù)訂和保險(xiǎn)、信用卡等跨度更大，但典型輕資產(chǎn)、高利潤(rùn)的渠道型業(yè)務(wù)，屬于 Costco 的對(duì)其主業(yè)帶來(lái)的大量客流的 "二次變現(xiàn)"。由于Costco 在這些渠道業(yè)務(wù)上的增量獲客成本近乎為零，即便這些業(yè)務(wù)并非 Costco 的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，憑借低增量成本和高利潤(rùn)空間，仍可一定程度上增厚公司的利潤(rùn)。

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