陸正耀的 IPO 工廠恐怕要停轉(zhuǎn)了。

周四美股開(kāi)盤(pán)前，瑞幸掛出公告，承認(rèn)公司 COO 劉劍等人在 2019 年第二至第四季度，偽造財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，虛增 22 億元營(yíng)收。按照瑞幸此前幾份假財(cái)報(bào)給出的二、三季度共 24.5 億元營(yíng)收及四季度至少 21 億元營(yíng)收的業(yè)績(jī)指引，瑞幸有一半業(yè)績(jī)產(chǎn)自憑空杜撰。

與資本市場(chǎng)的錯(cuò)愕、不解，對(duì)瑞幸緣何造假、劉劍何方神圣的接連追問(wèn)形成鮮明對(duì)比的，是瑞幸大股東、董事長(zhǎng)陸正耀的神隱，直至次日中午發(fā)出一條 " 今天更要元?dú)鉂M滿！小伙伴加油！" 的微信朋友圈，勉強(qiáng)算作回應(yīng)。和陸正耀呼應(yīng)，瑞幸咖啡官微和瑞幸 CMO 楊飛也聲稱 " 元?dú)鉂M滿 "。

瑞幸不是陸正耀的第一個(gè) IPO 項(xiàng)目，從港股上市的神州租車、掛牌新三板的神州專車、登陸美股的瑞幸，到正在醞釀資本故事的寶沃汽車，陸正耀搞出了一套速成上市公司的流水線。但這些上市公司其興也勃，下墜起來(lái)速度也是十分驚人。瑞幸如今這一幕對(duì)陸正耀來(lái)說(shuō)已經(jīng)駕輕就熟，2015 年，正是在陸正耀和其他投資人持續(xù)減持下，神州租車股價(jià)一年內(nèi)從高位 22 港元跌至個(gè)位數(shù)，無(wú)數(shù)韭菜欲哭無(wú)淚。

資本騰挪術(shù)的內(nèi)核是相似的，如同穿越劇主角要找到恰合時(shí)宜的古代人附身，資本也需要找到一個(gè)高頻、高流量、高話題度的實(shí)業(yè)附體，在 2017 年，被選上的是咖啡。上一次的資本游戲中，陸正耀成功脫險(xiǎn)，還借此造出一個(gè)更具故事性的瑞幸咖啡，這一次，陸正耀們的金蟬脫殼術(shù)還能奏效嗎？

 

股票出售和股權(quán)質(zhì)押是金蟬脫殼術(shù)中最重要的環(huán)節(jié)，在瑞幸開(kāi)始自爆表演前，操盤(pán)手們已經(jīng)按照既定的出逃路線，步步為營(yíng)。

要解答瑞幸的錢(qián)去哪兒了，可能得先回答另一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：支持瑞幸瘋狂擴(kuò)張的錢(qián)打哪兒來(lái)？

瑞幸 A 輪融資和 B 輪融資投資方極為重合，A 輪投資方包括大鉦資本、愉悅資本、新加坡政府投資公司（GIC）和君聯(lián)資本，B 輪投資方包括愉悅資本、大鉦資本、GIC 和中金公司，都與陸正耀及神州系匪淺。

大鉦資本董事長(zhǎng)黎輝在 2012 年供職華平投資期間，向神州租車投資 2 億美元，并于 2016 年出任神州優(yōu)車副董事長(zhǎng)，次年他卸任該職位出任公司戰(zhàn)略委員會(huì)主席。2017 年黎輝創(chuàng)立大鉦資本，2018 年連續(xù)兩輪領(lǐng)投瑞幸，總投資額近 1.8 億美元，是瑞幸最大的外部投資者。

愉悅資本創(chuàng)始合伙人與陸正耀相識(shí)更早。2006 年，劉二海在君聯(lián)資本（前身為聯(lián)想投資）時(shí)期投資了陸正耀創(chuàng)立的聯(lián)合汽車俱樂(lè)部（UAA），項(xiàng)目失敗后，陸正耀轉(zhuǎn)做神州租車，劉二海又是早期投資人。

后來(lái)被稱作是 " 在朋友圈融資 " 的瑞幸式融資特點(diǎn)鮮明，融資速度快、估值增長(zhǎng)快。2017 年 10 月，瑞幸開(kāi)了第一家店，次年 7 月即完成投后估值 10 億美元的 2 億美元 A 輪融資，12 月，瑞幸再完成 2 億美元 B 輪融資，此時(shí)估值已暴漲至 22 億美元。陸正耀、劉二海、黎輝因多年合作，被稱作是鐵三角。

在今年 1 月 31 日，渾水發(fā) Twitter 宣布做空瑞幸咖啡 , 并表示收到了一份匿名的 89 頁(yè)報(bào)告，稱該公司存在欺詐行為。在這之前，瑞幸的股東們似乎就已經(jīng)在為減持做準(zhǔn)備。

1 月 10 日，瑞幸發(fā)行 4 億美元可轉(zhuǎn)債和 1380 萬(wàn) ADS 股票，股票中有 480 萬(wàn)股 ADS 屬老股東轉(zhuǎn)售，從減持的股數(shù)來(lái)看，老股來(lái)自大鉦資本。

瑞幸公告將增發(fā)當(dāng)日，收盤(pán)價(jià)為 34.43 美元 /ADS，但隨后的交易日股價(jià)暴漲，最終定價(jià)于 42 美元 / ADS。借由 1 月的這場(chǎng)新股增發(fā)與老股轉(zhuǎn)讓，大鉦資本套現(xiàn)超 2 億美元，持股比例減少至總股本的 12.15%，投票權(quán)占 11.44%。

2 月中旬，瑞幸連發(fā)多份持股公告，主角之一是 Mayer Investments Fund, L.P.。Mayer Investments Fund, L.P. 的實(shí)控人為 Sunying Wong，神州優(yōu)車此前披露，Sunying Wong 是陸正耀的姐姐。

公告顯示，截止 1 月 21 日，Sunying Wong 持有 9544.5 萬(wàn)股 A 類普通股和 1.0143 億股 B 類普通股，而在不足一個(gè)月前的 2019 年 12 月 31 日，Sunying Wong 持有的還是 1.96875 億股 B 類普通股，即當(dāng)月將 9544.5 萬(wàn) B 類普通股轉(zhuǎn)為 A 類普通股。

A 類普通股和 B 類普通股的區(qū)別是，A 類普通股擁有 1 票投票權(quán)，每股 B 類普通股擁有 10 票投票權(quán)，但 B 類無(wú)法直接轉(zhuǎn)為可流通的 ADS 股，需要先轉(zhuǎn)為 A 類普通股。

Sunying Wong 持有的這部分股票是否有減持股票不得而知。但一個(gè)時(shí)間線是，1 月的那場(chǎng)增發(fā)后，瑞幸股價(jià)并未有過(guò)大跌幅，一度漲至 1 月 17 日盤(pán)中超 50 美元的高點(diǎn)。此后十個(gè)交易日，股價(jià)持續(xù)下探，臨近 30 美元線，并開(kāi)始在 30-40 美元區(qū)間震蕩，而 1 月 21 日為 1 月 17 日后的首個(gè)交易日。至承認(rèn)財(cái)務(wù)造假前一個(gè)交易日，瑞幸的收盤(pán)價(jià)已至 26 美元。

公告同時(shí)表示，Sunying Wong 持有的股票已被悉數(shù)質(zhì)押給銀行。渾水機(jī)構(gòu)此前在做空?qǐng)?bào)告中提到，瑞幸管理層已通過(guò)股票質(zhì)押兌現(xiàn)了 49% 的股票持有量，按當(dāng)時(shí)價(jià)格價(jià)值 25 億美元。

 

老股減持、老股質(zhì)押，瑞幸的鐵三角中還缺了一個(gè)角色，愉悅資本創(chuàng)始合伙人人劉二海。瑞幸危機(jī)爆發(fā)不久前的 3 月底，劉二海卸任了瑞幸咖啡審計(jì)委員會(huì)成員。愉悅資本對(duì)此回應(yīng)第一財(cái)經(jīng)稱，根據(jù)證券法規(guī)定，公司上市一年后，審計(jì)委員會(huì)成員都需要由獨(dú)立董事?lián)危瑒⒍５男度螌儆谡Q屆。

4 月 3 日，愉悅資本在致合伙人的信中回應(yīng)稱，未出售瑞幸的任何一股，目前持股情況為，愉悅資本二期：3300 萬(wàn)美元，占基金規(guī)模的 10.3%，每股成本 6.68 美元；Joy Opportunity：4900 萬(wàn)美元，占基金規(guī)模的 15%，每股成本 11.75 美元。截至 4 月 2 日收盤(pán)，愉悅資本二期賬面價(jià)值 95.7%，Joy Opportunity 54.5%。

值得注意的一點(diǎn)是，根據(jù) 2 月公告，劉二海持股皆為 A 類普通股，而非此前的 B 類普通股。

瑞幸的公告中提及，公司在對(duì)年報(bào)的合并財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行審計(jì)時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，據(jù)第一財(cái)經(jīng)援引知情人士透露，瑞幸自曝是其審計(jì)機(jī)構(gòu)安永推動(dòng)的。

股東將 B 類普通股轉(zhuǎn)換為 A 類普通股是否出于未來(lái)減持套現(xiàn)目的尚不得而知，但或許可以合理猜測(cè)一下，如果沒(méi)有渾水機(jī)構(gòu)的 1 月發(fā)出的那份做空?qǐng)?bào)告，如果不是安永擔(dān)心承擔(dān)責(zé)任推動(dòng)調(diào)查，恐怕股價(jià)下跌會(huì)稍晚一些到來(lái)。

在這場(chǎng)資本質(zhì)押局中，瑞幸連一個(gè)奶箱都不放過(guò)。2019 年 4 月，瑞幸新增一條不動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押信息，抵押物咖啡機(jī)、奶箱和粉倉(cāng)。抵押權(quán)人為中關(guān)村科技租賃有限公司，被擔(dān)保債權(quán)數(shù)額為 4500 萬(wàn)元。瑞幸其后回應(yīng)稱，這是一筆常規(guī)的設(shè)備融資租賃，符合瑞幸輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的大思路，可以保證資產(chǎn)價(jià)值最大化。

瑞幸承認(rèn)財(cái)務(wù)造假后，市場(chǎng)上出現(xiàn)了一種詭異的觀點(diǎn)，認(rèn)為瑞幸是割美國(guó)韭菜，給國(guó)人低價(jià)咖啡；無(wú)論這種觀點(diǎn)實(shí)屬認(rèn)真還是出于調(diào)侃，顯然都大有問(wèn)題。

據(jù)上海證券報(bào)報(bào)道，瑞幸在赴美上市前投保了董責(zé)險(xiǎn)（是對(duì)公司董事、監(jiān)事及高級(jí)職員在行使其職責(zé)時(shí)所產(chǎn)生的錯(cuò)誤或疏忽的不當(dāng)行為進(jìn)行賠償?shù)谋ｋU(xiǎn)合同），國(guó)內(nèi)約有十多家保險(xiǎn)公司以共保體的形式參與了此次承保，中國(guó)平安稱已收到被保險(xiǎn)人提起的理賠申請(qǐng)。上證報(bào)援引業(yè)內(nèi)人士觀點(diǎn)稱，董責(zé)險(xiǎn)不承保依法不允許承保的事項(xiàng)，比如由于犯罪行為導(dǎo)致的罰款或處罰。

 

瑞幸股價(jià)下跌前，股東拋售股票和質(zhì)押股權(quán)的畫(huà)面似曾相識(shí)。

據(jù)渾水做空?qǐng)?bào)告，陸正耀曾和同一批關(guān)系密切的私人股本投資者從神州租車套現(xiàn) 16 億美元，使少數(shù)股東蒙受巨大損失。

陸正耀控制的神州租車 2014 年下半年在港上市后，2015 年 5 月，華平投資即通過(guò)子公司 Amber Gem 于出售其持有的 1.68 億股神州租車股票，每股售價(jià) 18.5 港元，接近公司股價(jià)歷史最高點(diǎn) 22 港元，套現(xiàn)超 30 億港元，持股比例下降至 11.08%。

神州租車上市后，陸正耀 IPO 工廠的流水線很快多了另一條產(chǎn)品生產(chǎn)線。從后視鏡來(lái)看，故事也很熟悉。

2015 年 7 月，上線不足半年的神州專車完成了神州租車、君聯(lián)資本等投資方的 2.5 億美元的 A 輪投資。3 個(gè)月后，神州專車完成 5.5 億美元融資，投后估值 35.5 億美元除有 7 家新投資者進(jìn)入外，老股東華平投資、神州租車、君聯(lián)資本也追加了投資。

就在這筆投資宣布次日，神州租車主要股東 Grand Union ( 聯(lián)想投資旗下 ) 減持 1.25 億股，套現(xiàn) 16.9 億港元，接盤(pán)者是神州優(yōu)車。

這輪主要股東的減持持續(xù)了一年。2016 年 3 月，主要股東 Hertz 和陸正耀減持，分別向神州優(yōu)車轉(zhuǎn)讓 8.5% 及 15.5% 股份，Hertz 與陸正耀分別套現(xiàn) 18.6 億元及 33.9 億元。借此，Hertz 將神州租車的持股將減至 1.73%，不再為主要股東。優(yōu)車成為主要股東，持有神州租車股份由 5.2% 增至 29.2%。

股東持續(xù)套現(xiàn)也引發(fā)后續(xù)連鎖反應(yīng)，神州租車進(jìn)入下行通道，1 年內(nèi)股價(jià)跌至個(gè)位數(shù)。從神州租車當(dāng)年的股東出逃路線、股價(jià)下跌曲線和周期來(lái)看，瑞幸在資本市場(chǎng)也大限將至，只不過(guò)可能是溫水煮青蛙式的。

神州優(yōu)車也開(kāi)始粉墨登場(chǎng)。2016 年 7 月，神州優(yōu)車掛牌新三板，一周后，陸正耀將手中全部股份質(zhì)押給杭州銀行融資 5 億元，占公司總股本 11.90%。掛牌 2 個(gè)多月后，神州優(yōu)車發(fā)出一份募資 100 億元的融資方案，計(jì)劃全部用于神州買(mǎi)賣(mài)車業(yè)務(wù)的發(fā)展。

 

如果瑞幸咖啡暴雷的時(shí)間再晚一點(diǎn)，寶沃汽車可能會(huì)續(xù)寫(xiě)陸正耀 IPO 工廠的輝煌。即使如此，寶沃汽車仍然為大佬們的金蟬脫殼發(fā)揮了巨大作用。

2018 年 12 月，長(zhǎng)盛興業(yè)約 39.73 億元收購(gòu)福田汽車持有的 67% 股權(quán)寶沃汽車的受讓方，剩余 33% 的股權(quán)仍由福田汽車持有，在此階段，神州優(yōu)車作為擔(dān)保方，為福田汽車向?qū)毼痔峁┑墓蓶|借款提供擔(dān)保，擔(dān)保金額不超過(guò) 24 億元。

次年 3 月，神州優(yōu)車擬現(xiàn)金收購(gòu)長(zhǎng)盛興業(yè)持有的寶沃汽車 67% 的股權(quán)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格為 41.0911 億元。據(jù)此，幾個(gè)月間，長(zhǎng)盛興業(yè)從神州優(yōu)車套現(xiàn) 1.3611 億元。

至于長(zhǎng)盛興業(yè)與神州系的關(guān)聯(lián)，陸正耀此前接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》采訪時(shí)表示，" 長(zhǎng)盛興業(yè)是我同學(xué)王百因的一個(gè)公司，神州優(yōu)車支持長(zhǎng)盛興業(yè)拿下寶沃股權(quán)。神州優(yōu)車只想作為一個(gè)平臺(tái)與寶沃結(jié)成深度的戰(zhàn)略合作關(guān)系，在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，神州優(yōu)車不適合和寶沃談股權(quán)合作。不過(guò)，未來(lái)神州優(yōu)車不排除有直接控股北京寶沃的可能。"

在去年 7 月，寶沃汽車進(jìn)行了多項(xiàng)工商信息變更。原董事長(zhǎng)、經(jīng)理、法定代表人王百因退出，陸正耀成為寶沃汽車董事長(zhǎng)。

而據(jù)渾水機(jī)構(gòu)的做空?qǐng)?bào)告，王百因還擁有一家咖啡機(jī)供應(yīng)商 , 公司就在瑞幸總部隔壁。陸正耀的 IPO 工廠的路線圖也終于完全顯露。

另外，2018 年 5 月底，陸正耀向光大金融租賃股份有限公司質(zhì)押 3530 萬(wàn)股神州優(yōu)車股票，用于其他用途，質(zhì)押的股份占公司總股本的 1.31%。

瑞幸事件的發(fā)酵，讓陸正耀的 IPO 工廠面臨停工。4 月 2 日晚承認(rèn)偽造交易額后，瑞幸咖啡股價(jià)開(kāi)盤(pán)暴跌 80%，次日神州租車暴跌 54.42% 后盤(pán)中臨時(shí)停牌，神州優(yōu)車收盤(pán)跌 21.75%。

4 月 2 日，福田汽車也發(fā)出公告，長(zhǎng)盛興業(yè)收購(gòu)寶沃汽車 67% 股權(quán)尚有 14.81 億剩余價(jià)款未結(jié)清，雙方達(dá)成協(xié)議，將延期至 2020 年 12 月 31 日前一次性收回，并由長(zhǎng)盛興業(yè)指定的第三方為上述款項(xiàng)提供擔(dān)保。

不過(guò)該公告并未指明第三方為何機(jī)構(gòu)，而上一次在這筆交易中出任擔(dān)保方的是神州優(yōu)車。公告當(dāng)日，福田汽車收到上海證券交易所的問(wèn)詢函。

也該停轉(zhuǎn)了，陸正耀的 IPO 工廠。

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