第一只分級(jí)基金 2007 年問(wèn)世，經(jīng)過(guò)萌芽期和快速發(fā)展期后，分級(jí)基金在 2015 年的大牛市中一戰(zhàn)成名。但 " 成也杠桿，敗也杠桿 "，股市異常波動(dòng)中分級(jí)基金 B 份額發(fā)生了慘烈的虧損，分級(jí)基金也由此由盛轉(zhuǎn)衰。資管新規(guī)正式發(fā)布，明確公募產(chǎn)品不得分級(jí)，分級(jí)基金落幕進(jìn)入倒計(jì)時(shí)?；叵敕旨?jí)基金的發(fā)展歷程，杠桿曾是天使，也是魔鬼。
圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)
在公募基金 20 年歷史上，恐怕再?zèng)]有一類(lèi)產(chǎn)品像分級(jí)基金這般命運(yùn)多舛、備受爭(zhēng)議。
國(guó)內(nèi)第一只分級(jí)基金在 2007 年問(wèn)世，經(jīng)過(guò)萌芽期和快速發(fā)展期后，分級(jí)基金在 2015 年的大牛市中一戰(zhàn)成名。但 " 成也杠桿，敗也杠桿 "，股市異常波動(dòng)中分級(jí)基金 B 份額發(fā)生了慘烈的虧損，分級(jí)基金也由此由盛轉(zhuǎn)衰。
在投資者 " 談 B 色變 " 的大環(huán)境中，針對(duì)分級(jí)基金的一系列監(jiān)管措施接踵而至，分級(jí)基金的交易迅速跌入 " 冰點(diǎn) "。隨著資管新規(guī)正式稿發(fā)布，分級(jí)基金這一曾經(jīng)的明星產(chǎn)品最終還是走上了覆滅之路。
天使還是魔鬼？一千個(gè)讀者，便有一千個(gè)哈姆雷特。
瘋狂的分級(jí)基金
國(guó)內(nèi)的分級(jí)基金是舶來(lái)品，第一只主動(dòng)投資分級(jí)基金于 2007 年誕生，至今走過(guò)了 11 個(gè)年頭。
2007 年至 2010 年，是分級(jí)基金的萌芽期，這段時(shí)間分級(jí)產(chǎn)品在摸索中前行。2010～2011 年，是分級(jí)基金的快速發(fā)展期。到了 2012 年《分級(jí)基金產(chǎn)品審核指引》出臺(tái)，對(duì)分級(jí)基金進(jìn)行了規(guī)范。在此以后，分級(jí)市場(chǎng)逐漸開(kāi)始繁榮。大爆發(fā)始于 2014 年的 12 月份，數(shù)據(jù)顯示，次年上半年，分級(jí)基金總規(guī)模從 1947.52 億元增加至 5124.57 億元，上漲幅度超過(guò) 1.6 倍。
分級(jí)基金能夠吸引投資者，主要原因還是它的 " 加杠桿 " 功能。
對(duì)于普通投資者而言，加杠桿主要是三種方式：股指期貨、融資融券和分級(jí)基金。在牛市中加杠桿的投資者眼中，分級(jí)基金 A 份額的隱含收益率約為 6.6%，對(duì)應(yīng)著激進(jìn)份額的融資成本在 6.6% 左右，低于融資融券成本，且門(mén)檻很低，也不存在保證金的要求。
并且市場(chǎng)上大部分的杠桿指基的杠桿倍數(shù)在 2~4 倍之間，高于融資融券可實(shí)現(xiàn)的杠桿比例——加杠桿的效果好、門(mén)檻還低，分級(jí)基金很快在牛市中成為 " 香餑餑 "。
" 分級(jí)交易的標(biāo)的選擇很多，初始杠桿不高，剛好彌補(bǔ)了期指這種杠桿產(chǎn)品的稀缺。" 某公募量化投資部人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示。
彼時(shí)業(yè)內(nèi)人士指出，分級(jí)基金是非常有創(chuàng)造力的一個(gè)產(chǎn)品，大大豐富了金融衍生品的產(chǎn)品線(xiàn)，也為投資者提供了非常好的一個(gè)投資工具。
并且，相比之下，分級(jí)基金無(wú)需每日盯市，也不用像融資融券需要滿(mǎn)足 6 個(gè)月的期限限制。不過(guò)，分級(jí)基金的實(shí)際杠桿和理論杠桿經(jīng)常出現(xiàn)較大差距，這也是分級(jí)基金相對(duì)其他帶有杠桿投資品種的一個(gè)劣勢(shì)。
但對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，分級(jí)的優(yōu)勢(shì)足夠明顯，恐怕沒(méi)有比分級(jí)基金更好的杠桿產(chǎn)品了。
于是 2015 年上半年，分級(jí)發(fā)行井噴時(shí)，半年發(fā)行了 59 只產(chǎn)品，6 月份最為密集，14 家基金公司集中發(fā)行了 27 只分級(jí)基金。牛市氛圍中，分級(jí)基金規(guī)模飆漲。
憑借分級(jí)基金的爆發(fā)式增長(zhǎng)，一些基金公司規(guī)模也實(shí)現(xiàn)了 " 彎道超車(chē) "，甚至一度進(jìn)入規(guī)模前十。
" 我們看到那些年基金公司通過(guò)新產(chǎn)品的創(chuàng)新，比如分級(jí)基金，搞對(duì)了，規(guī)模排名就能翻個(gè)身，一下上個(gè)臺(tái)階。" 北京一家公募基金高管對(duì)第一財(cái)經(jīng)稱(chēng)。
基金公司一味追求規(guī)模，卻忽視了對(duì)投資者的教育工作。部分投資者在財(cái)富效應(yīng)下對(duì)分級(jí)產(chǎn)品這一明星級(jí)產(chǎn)品趨之若鶩，然而卻對(duì)分級(jí)基金的概念、規(guī)則不甚了解，遑論運(yùn)用分級(jí)基金套利等。
瘋狂表象下，問(wèn)題也慢慢滋生。
" 談 B 色變 "
對(duì)普通投資者而言，分級(jí)基金的入門(mén)乃至精通并不是件容易的事。
有業(yè)內(nèi)人士便認(rèn)為，分級(jí)基金本身定位是專(zhuān)業(yè)化的投資工具，較為適合專(zhuān)業(yè)投資者，而由于門(mén)檻較高，不太適合普通的散戶(hù)操作。
分級(jí)基金又稱(chēng)為結(jié)構(gòu)化基金，是指在一個(gè)基金投資組合下，通過(guò)對(duì)基金收益和凈資產(chǎn)的分解，形成兩類(lèi)或多類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)收益特征具有一定差異化的子份額的基金品種。其最主要的特點(diǎn)是，擁有多種子份額，子份額的收益方式通過(guò)特定的方式約定。
一般而言，主流模式是 " 股債 " 分級(jí)模式，即所謂的融資型模式，A 類(lèi)份額的約定收益率為年化利率，短期內(nèi)的凈值變動(dòng)幅度較小，B 類(lèi)份額近似享受了基金總資產(chǎn)的全部收益或虧損，因此具有明顯的杠桿屬性。
簡(jiǎn)單的股票分級(jí)基金包括了很多內(nèi)容，杠桿水平、折算條款、整體折溢價(jià)套利機(jī)制、分級(jí)運(yùn)作期限、穩(wěn)健類(lèi)收益方式和存續(xù)期、投資管理模式等。
比如，單單杠桿這一條，便包括了初始杠桿、實(shí)際杠桿，實(shí)際杠桿時(shí)時(shí)變動(dòng)；又如，由于子份額同時(shí)擁有凈值和價(jià)格兩種估值指標(biāo)，而價(jià)格還受到投資者情緒、市場(chǎng)供需等因素影響，因此會(huì)出現(xiàn)偏離凈值的情況。
并且，對(duì)于 A、B 份額均上市交易的分級(jí)基金而言，往往具有配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制，即場(chǎng)內(nèi)母基金可按初始份額配比拆分為子份額，同時(shí)子份額也可按相同比例合成為場(chǎng)內(nèi)母基金。而整體折溢價(jià)則都會(huì)帶來(lái)套利機(jī)會(huì)，包括折價(jià)套利機(jī)會(huì)和溢價(jià)套利機(jī)會(huì)。
需要看到的是，杠桿助漲助跌的特性使得 B 類(lèi)份額凈值在市場(chǎng)下跌過(guò)程中加速下滑，這樣極有可能出現(xiàn) B 類(lèi)份額的杠桿快速擴(kuò)大，凈值無(wú)法覆蓋 A 類(lèi)份額的約定收益率。因此，為了使這種風(fēng)險(xiǎn)最小化，分級(jí)基金常帶有向下折算機(jī)制。
目前市場(chǎng)上對(duì)于向下折算的方式較為統(tǒng)一，均采用三類(lèi)凈值歸 1、B 類(lèi)份額折算前后保持資產(chǎn)相等、新增的 A 類(lèi)份額折算成場(chǎng)內(nèi)母基金的折算方法。
在閾值 0.25 的設(shè)定下，當(dāng)發(fā)生向下折算時(shí)，約有 75% 的 A 類(lèi)份額會(huì)以母基金的形式返還給持有人，這相當(dāng)于債券提前償還的條款。因此，向下折算是對(duì) A 類(lèi)份額本金的保護(hù)。
但是，戲劇性的一幕是，下折這一本屬于保護(hù)性措施的條款，卻也被一些投資者誤認(rèn)為是分級(jí) B 大跌災(zāi)難的根源。
2015 年 7 月，轉(zhuǎn)債進(jìn)取在觸發(fā)下折后創(chuàng)下虧損 84% 的歷史慘案，分級(jí) B 也瞬間成了 " 洪水猛獸 "，投資者一時(shí)間 " 談 B 色變 "。
在那種情況下，" 下折 " 成為魔咒，B 份額遭到大面積的恐慌性?huà)伿郏瑢?dǎo)致分級(jí)基金整體出現(xiàn)較大程度的折價(jià)。
分級(jí)基金落幕
2015 年，經(jīng)歷上半年的飆漲，股市異常波動(dòng)后，分級(jí)基金規(guī)模又回落至 1000 多億元的水平。
從鼎盛到落寞，不消一年的光景，分級(jí)基金就顯得過(guò)于冷清了。規(guī)?？s水、投資者贖回、轉(zhuǎn)型 LOF（上市型開(kāi)放式基金）甚至清盤(pán)，分級(jí)基金正在經(jīng)歷著與大牛市時(shí)截然不同的情形。而且，發(fā)生了誤買(mǎi)分級(jí) B 下折造成虧損，投資者大鬧基金公司的一幕。
按照分級(jí)基金合同的下折觸發(fā)條款，當(dāng) B 份額凈值跌到 0.25 ( 可轉(zhuǎn)債是 0.45 ) 及以下時(shí)，將會(huì)觸發(fā)下折以保護(hù) A 份額的權(quán)益。在這個(gè)過(guò)程中，一旦有投資者誤買(mǎi)下折或臨近下折的分級(jí) B，將會(huì)面臨 40% 的虧損。
而分級(jí)基金的這一機(jī)制也遭到投資者的廣泛詬病。在下折基準(zhǔn)日，除開(kāi)盤(pán)停牌 1 小時(shí)外仍然可以買(mǎi)入，很多不熟悉規(guī)則的投資者便買(mǎi)入了下折日暴漲的分級(jí)基金，從而遭受損失。
" 合理情況下，分級(jí)基金應(yīng)該保持穩(wěn)定的折價(jià)或溢價(jià)，而接近下折時(shí)溢價(jià)會(huì)越來(lái)越高。大跌時(shí)凈值急劇下跌，接近下跌時(shí)杠桿約有 5 倍，意味著當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌 2% 以上時(shí)，B 份額就會(huì)跌去 10% 以上。但跌停板限制跌不了 10% 以上，導(dǎo)致被動(dòng)溢價(jià)越來(lái)越高，最終導(dǎo)致溢價(jià)超過(guò) 100%。" 分級(jí)基金專(zhuān)業(yè)人士向記者分析，正是由于大幅的溢價(jià)導(dǎo)致了巨額的虧損。
而如果不是市場(chǎng)連續(xù)暴跌，B 份額是不可能產(chǎn)生超過(guò) 100% 的溢價(jià)，也就不可能造成巨額的虧損。
在轉(zhuǎn)債進(jìn)取下折的案例中，截至 2015 年 7 月 7 日，轉(zhuǎn)債進(jìn)取份額收盤(pán)價(jià)為 0.638 元，溢價(jià)率高達(dá) 101.26%，這就最后導(dǎo)致了超過(guò) 80% 的虧損。
后來(lái)，針對(duì)分級(jí) B 下折虧損問(wèn)題，深交所也指出，由于近期市場(chǎng)情況較為極端，分級(jí)基金下折前 B 份額的價(jià)格相對(duì)凈值存在較大幅度的溢價(jià) ( 最高溢價(jià)高達(dá) 100% 以上 ) ，而 B 份額下折時(shí)按照基金凈值進(jìn)行折算，且 B 份額復(fù)盤(pán)的開(kāi)盤(pán)價(jià)也是按照前一工作日凈值作為參考值，故價(jià)格與凈值之間的溢價(jià)空間被抹平，價(jià)格可能出現(xiàn)較大幅度調(diào)整。
一面是分級(jí)基金的工具性運(yùn)用，另一面也有投資者不懂投資規(guī)則導(dǎo)致的巨虧。在極端行情下分級(jí)基金 B 份額下折造成的巨額損失面前，證監(jiān)會(huì)對(duì)分級(jí)基金祭出了 " 殺器 "：分級(jí)基金申報(bào)暫緩，等待相關(guān)政策落地。
" 分級(jí)基金的機(jī)制比較復(fù)雜，普通投資者不易理解，前期市場(chǎng)也出現(xiàn)一些新情況。目前證監(jiān)會(huì)暫緩此類(lèi)產(chǎn)品的注冊(cè)工作，相關(guān)部門(mén)也在研究有關(guān)政策。" 證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士當(dāng)時(shí)表示。
此后，滬深交易所發(fā)布對(duì)分級(jí)基金的指引，其中上交所在指引中重點(diǎn)提到，借鑒股指期貨、融資融券等高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品或業(yè)務(wù)在投資者適當(dāng)性管理方面的經(jīng)驗(yàn)與做法，設(shè)立投資者 30 萬(wàn)元證券類(lèi)資產(chǎn)門(mén)檻，并要求個(gè)人投資者和一般機(jī)構(gòu)投資者在開(kāi)通分級(jí)基金交易及相關(guān)權(quán)限前需通過(guò)會(huì)員綜合評(píng)估并簽署《分級(jí)基金投資風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)》。此外，要求強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)警示措施，提高投資者風(fēng)險(xiǎn)警示的針對(duì)性和有效性。自 2017 年 5 月 1 日起施行。
去年 " 五一 " 后，分級(jí)基金新規(guī)正式實(shí)施，由于 B 份額的供給量不足，造成幾乎所有的分級(jí)基金處于折價(jià)狀態(tài)。同時(shí)，分級(jí)基金總體規(guī)模較新規(guī)前有所下降，成交額也大幅下降，新規(guī)威力顯現(xiàn)。
2018 年 4 月 30 日，資管新規(guī)正式發(fā)布，明確公募產(chǎn)品不得分級(jí)，分級(jí)基金落幕進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。
成也杠桿，敗也杠桿?；叵敕旨?jí)基金的發(fā)展歷程，杠桿曾是天使，也是魔鬼。但不可否認(rèn)的是，下折慘案很大程度上是投資者不懂規(guī)則所致。分級(jí)基金投教工作的缺位，也成為分級(jí)覆滅的一個(gè)注腳。
第一只分級(jí)基金 2007 年問(wèn)世，經(jīng)過(guò)萌芽期和快速發(fā)展期后，分級(jí)基金在 2015 年的大牛市中一戰(zhàn)成名。但 " 成也杠桿，敗也杠桿 "，股市異常波動(dòng)中分級(jí)基金 B 份額發(fā)生了慘烈的虧損，分級(jí)基金也由此由盛轉(zhuǎn)衰。資管新規(guī)正式發(fā)布，明確公募產(chǎn)品不得分級(jí)，分級(jí)基金落幕進(jìn)入倒計(jì)時(shí)?；叵敕旨?jí)基金的發(fā)展歷程，杠桿曾是天使，也是魔鬼。
圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)
在公募基金 20 年歷史上，恐怕再?zèng)]有一類(lèi)產(chǎn)品像分級(jí)基金這般命運(yùn)多舛、備受爭(zhēng)議。
國(guó)內(nèi)第一只分級(jí)基金在 2007 年問(wèn)世，經(jīng)過(guò)萌芽期和快速發(fā)展期后，分級(jí)基金在 2015 年的大牛市中一戰(zhàn)成名。但 " 成也杠桿，敗也杠桿 "，股市異常波動(dòng)中分級(jí)基金 B 份額發(fā)生了慘烈的虧損，分級(jí)基金也由此由盛轉(zhuǎn)衰。
在投資者 " 談 B 色變 " 的大環(huán)境中，針對(duì)分級(jí)基金的一系列監(jiān)管措施接踵而至，分級(jí)基金的交易迅速跌入 " 冰點(diǎn) "。隨著資管新規(guī)正式稿發(fā)布，分級(jí)基金這一曾經(jīng)的明星產(chǎn)品最終還是走上了覆滅之路。
天使還是魔鬼？一千個(gè)讀者，便有一千個(gè)哈姆雷特。
瘋狂的分級(jí)基金
國(guó)內(nèi)的分級(jí)基金是舶來(lái)品，第一只主動(dòng)投資分級(jí)基金于 2007 年誕生，至今走過(guò)了 11 個(gè)年頭。
2007 年至 2010 年，是分級(jí)基金的萌芽期，這段時(shí)間分級(jí)產(chǎn)品在摸索中前行。2010～2011 年，是分級(jí)基金的快速發(fā)展期。到了 2012 年《分級(jí)基金產(chǎn)品審核指引》出臺(tái)，對(duì)分級(jí)基金進(jìn)行了規(guī)范。在此以后，分級(jí)市場(chǎng)逐漸開(kāi)始繁榮。大爆發(fā)始于 2014 年的 12 月份，數(shù)據(jù)顯示，次年上半年，分級(jí)基金總規(guī)模從 1947.52 億元增加至 5124.57 億元，上漲幅度超過(guò) 1.6 倍。
分級(jí)基金能夠吸引投資者，主要原因還是它的 " 加杠桿 " 功能。
對(duì)于普通投資者而言，加杠桿主要是三種方式：股指期貨、融資融券和分級(jí)基金。在牛市中加杠桿的投資者眼中，分級(jí)基金 A 份額的隱含收益率約為 6.6%，對(duì)應(yīng)著激進(jìn)份額的融資成本在 6.6% 左右，低于融資融券成本，且門(mén)檻很低，也不存在保證金的要求。
并且市場(chǎng)上大部分的杠桿指基的杠桿倍數(shù)在 2~4 倍之間，高于融資融券可實(shí)現(xiàn)的杠桿比例——加杠桿的效果好、門(mén)檻還低，分級(jí)基金很快在牛市中成為 " 香餑餑 "。
" 分級(jí)交易的標(biāo)的選擇很多，初始杠桿不高，剛好彌補(bǔ)了期指這種杠桿產(chǎn)品的稀缺。" 某公募量化投資部人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示。
彼時(shí)業(yè)內(nèi)人士指出，分級(jí)基金是非常有創(chuàng)造力的一個(gè)產(chǎn)品，大大豐富了金融衍生品的產(chǎn)品線(xiàn)，也為投資者提供了非常好的一個(gè)投資工具。
并且，相比之下，分級(jí)基金無(wú)需每日盯市，也不用像融資融券需要滿(mǎn)足 6 個(gè)月的期限限制。不過(guò)，分級(jí)基金的實(shí)際杠桿和理論杠桿經(jīng)常出現(xiàn)較大差距，這也是分級(jí)基金相對(duì)其他帶有杠桿投資品種的一個(gè)劣勢(shì)。
但對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，分級(jí)的優(yōu)勢(shì)足夠明顯，恐怕沒(méi)有比分級(jí)基金更好的杠桿產(chǎn)品了。
于是 2015 年上半年，分級(jí)發(fā)行井噴時(shí)，半年發(fā)行了 59 只產(chǎn)品，6 月份最為密集，14 家基金公司集中發(fā)行了 27 只分級(jí)基金。牛市氛圍中，分級(jí)基金規(guī)模飆漲。
憑借分級(jí)基金的爆發(fā)式增長(zhǎng)，一些基金公司規(guī)模也實(shí)現(xiàn)了 " 彎道超車(chē) "，甚至一度進(jìn)入規(guī)模前十。
" 我們看到那些年基金公司通過(guò)新產(chǎn)品的創(chuàng)新，比如分級(jí)基金，搞對(duì)了，規(guī)模排名就能翻個(gè)身，一下上個(gè)臺(tái)階。" 北京一家公募基金高管對(duì)第一財(cái)經(jīng)稱(chēng)。
基金公司一味追求規(guī)模，卻忽視了對(duì)投資者的教育工作。部分投資者在財(cái)富效應(yīng)下對(duì)分級(jí)產(chǎn)品這一明星級(jí)產(chǎn)品趨之若鶩，然而卻對(duì)分級(jí)基金的概念、規(guī)則不甚了解，遑論運(yùn)用分級(jí)基金套利等。
瘋狂表象下，問(wèn)題也慢慢滋生。
" 談 B 色變 "
對(duì)普通投資者而言，分級(jí)基金的入門(mén)乃至精通并不是件容易的事。
有業(yè)內(nèi)人士便認(rèn)為，分級(jí)基金本身定位是專(zhuān)業(yè)化的投資工具，較為適合專(zhuān)業(yè)投資者，而由于門(mén)檻較高，不太適合普通的散戶(hù)操作。
分級(jí)基金又稱(chēng)為結(jié)構(gòu)化基金，是指在一個(gè)基金投資組合下，通過(guò)對(duì)基金收益和凈資產(chǎn)的分解，形成兩類(lèi)或多類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)收益特征具有一定差異化的子份額的基金品種。其最主要的特點(diǎn)是，擁有多種子份額，子份額的收益方式通過(guò)特定的方式約定。
一般而言，主流模式是 " 股債 " 分級(jí)模式，即所謂的融資型模式，A 類(lèi)份額的約定收益率為年化利率，短期內(nèi)的凈值變動(dòng)幅度較小，B 類(lèi)份額近似享受了基金總資產(chǎn)的全部收益或虧損，因此具有明顯的杠桿屬性。
簡(jiǎn)單的股票分級(jí)基金包括了很多內(nèi)容，杠桿水平、折算條款、整體折溢價(jià)套利機(jī)制、分級(jí)運(yùn)作期限、穩(wěn)健類(lèi)收益方式和存續(xù)期、投資管理模式等。
比如，單單杠桿這一條，便包括了初始杠桿、實(shí)際杠桿，實(shí)際杠桿時(shí)時(shí)變動(dòng)；又如，由于子份額同時(shí)擁有凈值和價(jià)格兩種估值指標(biāo)，而價(jià)格還受到投資者情緒、市場(chǎng)供需等因素影響，因此會(huì)出現(xiàn)偏離凈值的情況。
并且，對(duì)于 A、B 份額均上市交易的分級(jí)基金而言，往往具有配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制，即場(chǎng)內(nèi)母基金可按初始份額配比拆分為子份額，同時(shí)子份額也可按相同比例合成為場(chǎng)內(nèi)母基金。而整體折溢價(jià)則都會(huì)帶來(lái)套利機(jī)會(huì)，包括折價(jià)套利機(jī)會(huì)和溢價(jià)套利機(jī)會(huì)。
需要看到的是，杠桿助漲助跌的特性使得 B 類(lèi)份額凈值在市場(chǎng)下跌過(guò)程中加速下滑，這樣極有可能出現(xiàn) B 類(lèi)份額的杠桿快速擴(kuò)大，凈值無(wú)法覆蓋 A 類(lèi)份額的約定收益率。因此，為了使這種風(fēng)險(xiǎn)最小化，分級(jí)基金常帶有向下折算機(jī)制。
目前市場(chǎng)上對(duì)于向下折算的方式較為統(tǒng)一，均采用三類(lèi)凈值歸 1、B 類(lèi)份額折算前后保持資產(chǎn)相等、新增的 A 類(lèi)份額折算成場(chǎng)內(nèi)母基金的折算方法。
在閾值 0.25 的設(shè)定下，當(dāng)發(fā)生向下折算時(shí)，約有 75% 的 A 類(lèi)份額會(huì)以母基金的形式返還給持有人，這相當(dāng)于債券提前償還的條款。因此，向下折算是對(duì) A 類(lèi)份額本金的保護(hù)。
但是，戲劇性的一幕是，下折這一本屬于保護(hù)性措施的條款，卻也被一些投資者誤認(rèn)為是分級(jí) B 大跌災(zāi)難的根源。
2015 年 7 月，轉(zhuǎn)債進(jìn)取在觸發(fā)下折后創(chuàng)下虧損 84% 的歷史慘案，分級(jí) B 也瞬間成了 " 洪水猛獸 "，投資者一時(shí)間 " 談 B 色變 "。
在那種情況下，" 下折 " 成為魔咒，B 份額遭到大面積的恐慌性?huà)伿?，?dǎo)致分級(jí)基金整體出現(xiàn)較大程度的折價(jià)。
分級(jí)基金落幕
2015 年，經(jīng)歷上半年的飆漲，股市異常波動(dòng)后，分級(jí)基金規(guī)模又回落至 1000 多億元的水平。
從鼎盛到落寞，不消一年的光景，分級(jí)基金就顯得過(guò)于冷清了。規(guī)?？s水、投資者贖回、轉(zhuǎn)型 LOF（上市型開(kāi)放式基金）甚至清盤(pán)，分級(jí)基金正在經(jīng)歷著與大牛市時(shí)截然不同的情形。而且，發(fā)生了誤買(mǎi)分級(jí) B 下折造成虧損，投資者大鬧基金公司的一幕。
按照分級(jí)基金合同的下折觸發(fā)條款，當(dāng) B 份額凈值跌到 0.25 ( 可轉(zhuǎn)債是 0.45 ) 及以下時(shí)，將會(huì)觸發(fā)下折以保護(hù) A 份額的權(quán)益。在這個(gè)過(guò)程中，一旦有投資者誤買(mǎi)下折或臨近下折的分級(jí) B，將會(huì)面臨 40% 的虧損。
而分級(jí)基金的這一機(jī)制也遭到投資者的廣泛詬病。在下折基準(zhǔn)日，除開(kāi)盤(pán)停牌 1 小時(shí)外仍然可以買(mǎi)入，很多不熟悉規(guī)則的投資者便買(mǎi)入了下折日暴漲的分級(jí)基金，從而遭受損失。
" 合理情況下，分級(jí)基金應(yīng)該保持穩(wěn)定的折價(jià)或溢價(jià)，而接近下折時(shí)溢價(jià)會(huì)越來(lái)越高。大跌時(shí)凈值急劇下跌，接近下跌時(shí)杠桿約有 5 倍，意味著當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌 2% 以上時(shí)，B 份額就會(huì)跌去 10% 以上。但跌停板限制跌不了 10% 以上，導(dǎo)致被動(dòng)溢價(jià)越來(lái)越高，最終導(dǎo)致溢價(jià)超過(guò) 100%。" 分級(jí)基金專(zhuān)業(yè)人士向記者分析，正是由于大幅的溢價(jià)導(dǎo)致了巨額的虧損。
而如果不是市場(chǎng)連續(xù)暴跌，B 份額是不可能產(chǎn)生超過(guò) 100% 的溢價(jià)，也就不可能造成巨額的虧損。
在轉(zhuǎn)債進(jìn)取下折的案例中，截至 2015 年 7 月 7 日，轉(zhuǎn)債進(jìn)取份額收盤(pán)價(jià)為 0.638 元，溢價(jià)率高達(dá) 101.26%，這就最后導(dǎo)致了超過(guò) 80% 的虧損。
后來(lái)，針對(duì)分級(jí) B 下折虧損問(wèn)題，深交所也指出，由于近期市場(chǎng)情況較為極端，分級(jí)基金下折前 B 份額的價(jià)格相對(duì)凈值存在較大幅度的溢價(jià) ( 最高溢價(jià)高達(dá) 100% 以上 ) ，而 B 份額下折時(shí)按照基金凈值進(jìn)行折算，且 B 份額復(fù)盤(pán)的開(kāi)盤(pán)價(jià)也是按照前一工作日凈值作為參考值，故價(jià)格與凈值之間的溢價(jià)空間被抹平，價(jià)格可能出現(xiàn)較大幅度調(diào)整。
一面是分級(jí)基金的工具性運(yùn)用，另一面也有投資者不懂投資規(guī)則導(dǎo)致的巨虧。在極端行情下分級(jí)基金 B 份額下折造成的巨額損失面前，證監(jiān)會(huì)對(duì)分級(jí)基金祭出了 " 殺器 "：分級(jí)基金申報(bào)暫緩，等待相關(guān)政策落地。
" 分級(jí)基金的機(jī)制比較復(fù)雜，普通投資者不易理解，前期市場(chǎng)也出現(xiàn)一些新情況。目前證監(jiān)會(huì)暫緩此類(lèi)產(chǎn)品的注冊(cè)工作，相關(guān)部門(mén)也在研究有關(guān)政策。" 證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士當(dāng)時(shí)表示。
此后，滬深交易所發(fā)布對(duì)分級(jí)基金的指引，其中上交所在指引中重點(diǎn)提到，借鑒股指期貨、融資融券等高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品或業(yè)務(wù)在投資者適當(dāng)性管理方面的經(jīng)驗(yàn)與做法，設(shè)立投資者 30 萬(wàn)元證券類(lèi)資產(chǎn)門(mén)檻，并要求個(gè)人投資者和一般機(jī)構(gòu)投資者在開(kāi)通分級(jí)基金交易及相關(guān)權(quán)限前需通過(guò)會(huì)員綜合評(píng)估并簽署《分級(jí)基金投資風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)》。此外，要求強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)警示措施，提高投資者風(fēng)險(xiǎn)警示的針對(duì)性和有效性。自 2017 年 5 月 1 日起施行。
去年 " 五一 " 后，分級(jí)基金新規(guī)正式實(shí)施，由于 B 份額的供給量不足，造成幾乎所有的分級(jí)基金處于折價(jià)狀態(tài)。同時(shí)，分級(jí)基金總體規(guī)模較新規(guī)前有所下降，成交額也大幅下降，新規(guī)威力顯現(xiàn)。
2018 年 4 月 30 日，資管新規(guī)正式發(fā)布，明確公募產(chǎn)品不得分級(jí)，分級(jí)基金落幕進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。
成也杠桿，敗也杠桿?；叵敕旨?jí)基金的發(fā)展歷程，杠桿曾是天使，也是魔鬼。但不可否認(rèn)的是，下折慘案很大程度上是投資者不懂規(guī)則所致。分級(jí)基金投教工作的缺位，也成為分級(jí)覆滅的一個(gè)注腳。
來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)
