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資管新規(guī)靴子落地，監(jiān)管層面對于打破資管產(chǎn)品剛性兌付的管理有松又有緊。

4月27日晚間，經(jīng)國務(wù)院同意，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《意見》）正式發(fā)布?！兑庖姟穼傂詢陡兜恼J(rèn)定情形、凈值化管理、懲處措施等都進(jìn)行了細(xì)化明確。

“整體來看，這次和征求意見稿相比還是盡量考慮了實(shí)際情況，比如對于非標(biāo)的重定義，還有非標(biāo)允許攤余成本法等，但是決心還是不變的，最終目的還是要把非標(biāo)資產(chǎn)清理完畢。”興業(yè)研究興業(yè)研究宏觀團(tuán)隊分析師何津津向澎湃新聞記者如此表示。

對凈值化管理進(jìn)行多項補(bǔ)充，攤余成本法認(rèn)定條件較為模糊

相比征求意見稿，《意見》對凈值化管理規(guī)定進(jìn)行了多項補(bǔ)充，其中便包括打破剛兌過程中的產(chǎn)品估值問題。

首先，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合符合企業(yè)會計準(zhǔn)則規(guī)定，還需由托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行核算并定期提供報告，由外部審計機(jī)構(gòu)進(jìn)行審計確認(rèn)，被審計金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露審計結(jié)果并同時報送金融管理部門。

在估值方法上，《意見》有所讓步，并未一刀切要求所有資管產(chǎn)品使用市值法計價。對于符合條件的資管產(chǎn)品，《意見》允許其以攤余成本進(jìn)行計量。攤余成本法，則是指估值對象以買入成本列示，按照票面利率或商定利率并考慮其買入時的溢價與折價，在其剩余期限內(nèi)平均攤銷，每日計提收益，一般用于不具備活躍交易市場報價的資產(chǎn)估值。

聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖認(rèn)為，之所以會做這種讓步，一方面是因?yàn)樵谌狈钴S交易市場的情況下，創(chuàng)造出一種能夠切實(shí)反映信用風(fēng)險變化的估值方法難度太大，另一方面是當(dāng)滿足封閉式、非期限錯配、非資金池運(yùn)作的條件下，事實(shí)上也就將流動性風(fēng)險掃除了，攤余成本法和市值法并無區(qū)別。

《意見》顯示，符合以下條件之一的部分資產(chǎn)以攤余成本計量：一是產(chǎn)品封閉式運(yùn)作，且所投金融資產(chǎn)以收取合同現(xiàn)金流量為目的并持有到期；二是產(chǎn)品封閉式運(yùn)作，且所投金融資產(chǎn)暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術(shù)可靠計量公允價值。

興業(yè)研究宏觀團(tuán)隊分析師何津津向澎湃新聞指出，按照《意見》規(guī)定，像非標(biāo)這樣的產(chǎn)品是可以利用攤余成本法的，但這就存在一個問題，比如像貨幣市場基金這種國際上都用攤余成本法來計量的產(chǎn)品，基本上都是做成開放式的，不可能做成封閉式的貨基，然而其沒有明確的時間期限，又有市場估值，這就意味著貨基未來或許不能用攤余成本法了。

一位城商行人士向澎湃新聞記者表示，此前一直在等待細(xì)則，行內(nèi)沒有太多的動作和明確的策略，唯一在做的就是啟動開發(fā)系統(tǒng)，適應(yīng)理財?shù)膬糁祷芾?。但明確了攤余成本法的使用條件此條超出預(yù)期，此舉將導(dǎo)致各類資管機(jī)構(gòu)不能新增設(shè)立開放式貨幣類產(chǎn)品，現(xiàn)有貨幣基金產(chǎn)品稀釋性增強(qiáng)，但未來集合產(chǎn)品是否能繼續(xù)存續(xù)還需進(jìn)一步明確。

中金固收團(tuán)隊認(rèn)為，《意見》對可以使用攤余成本的情況做出了規(guī)定，但僅“封閉式產(chǎn)品”可以使用攤余成本計量，實(shí)際范圍仍較窄。尤其是貨幣基金不包括在內(nèi)，攤余成本法的認(rèn)定條件較為模糊，都需要后續(xù)細(xì)則加以確認(rèn)。

除此之外，《意見》還采用了偏離度的設(shè)置以防控風(fēng)險。國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室銀行研究中心研究員欒稀告訴澎湃新聞記者，《意見》中的偏離度其實(shí)與貨幣基金中的概念一樣，一般而言，貨幣基金都采取攤余成本法作為基本的計價方法，但機(jī)構(gòu)內(nèi)部都會對產(chǎn)品有個“影子價格”，以此對基金資產(chǎn)凈值進(jìn)行重估，兩個價格間會有一定的差距，即偏離度。

《意見》規(guī)定，如果偏離5%或以上的產(chǎn)品數(shù)超過所發(fā)行產(chǎn)品總數(shù)的5%，金融機(jī)構(gòu)不得再發(fā)行以攤余成本計量金融資產(chǎn)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

對剛性兌付機(jī)構(gòu)的懲處表述有所放松和模糊化

一旦發(fā)生剛性兌付，相關(guān)機(jī)構(gòu)將受到懲處。《意見》明確，剛性兌付行為或?yàn)楸O(jiān)管套利，或?yàn)檫`規(guī)經(jīng)營，均需要進(jìn)行規(guī)范或修正，并有監(jiān)管部門和人民銀行進(jìn)行處罰。

具體而言，在剛性兌付的認(rèn)定方面，《意見》共列出了四點(diǎn)情形：

（一）資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)行人或者管理人違反真實(shí)公允確定凈值原則，對產(chǎn)品進(jìn)行保本保收益。

（二）采取滾動發(fā)行等方式，使得資產(chǎn)管理產(chǎn)品的本金、收益、風(fēng)險在不同投資者之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品保本保收益。

（三）資產(chǎn)管理產(chǎn)品不能如期兌付或者兌付困難時，發(fā)行或者管理該產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)自行籌集資金償付或者委托其他機(jī)構(gòu)代為償付。

（四）金融管理部門認(rèn)定的其他情形。

對于存款類持牌金融機(jī)構(gòu)發(fā)生剛性兌付的，《意見》的表述總體沒變，認(rèn)定為利用具有存款本質(zhì)特征的資產(chǎn)管理產(chǎn)品進(jìn)行監(jiān)管套利，只不過將“適當(dāng)處罰”修改為“行政處罰”。而在對于非存款類持牌金融機(jī)構(gòu)發(fā)生剛性兌付的，《意見》則認(rèn)定其為違規(guī)經(jīng)營并點(diǎn)明了其監(jiān)管主體包括國務(wù)院銀行保險監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和央行。值得注意的是，《意見》刪去了征求意見稿中有關(guān)未予糾正和罰款的情況以及具體罰款標(biāo)準(zhǔn)的制定標(biāo)準(zhǔn)。

2017年11月發(fā)布的征求意見稿中提到，非存款類持牌金融機(jī)構(gòu)發(fā)生剛性兌付且未予糾正和罰款的，由人民銀行糾正并追繳罰款，具體標(biāo)準(zhǔn)由人民銀行制定，最低標(biāo)準(zhǔn)為漏繳的存款準(zhǔn)備金以及存款保險基金相應(yīng)的2倍利益對價。

中金固收團(tuán)隊認(rèn)為，與征求意見稿相比，《意見》對剛性兌付機(jī)構(gòu)的懲處表述有所放松和模糊化。征求意見稿為“加強(qiáng)懲處”，而最終版本為“進(jìn)行懲處“。對非銀機(jī)構(gòu)的懲處表述模糊化，前者提到罰款并要求制定具體罰款標(biāo)準(zhǔn)，而后者只提到“依法糾正并予以處罰”。

【來源：澎湃新聞 作者：胡志挺】